Ceny nemovitostí: Levné úvěry a daňové úlevy?

Úvěr je pro ekonomický život potřebný, ale nadměrné půjčování, zejména v kombinaci s volnými úvěrovými standardy, může způsobit vážné újmy individuálním domácnostem, firmám a širšímu finančnímu systému. Tvůrci politik by měli přehodnotit mnohé podněty pro půjčování, zejména na realitních trzích. Toto zahrnuje daňové úlevy pro hypotéky a zvážení funkčnosti politik, které vybízejí k vytváření dluhů spíše než kapitálu.

A když už je obtížné odhalit cenové bubliny na základě pohybu cen, růst a povaha zadlužení prý může poskytovat dobrého prostředníka a informace pro tvorbu měnové politiky. Toto je poselství, které zpráva poradenské společnosti McKinsey Global Institute vysílá tvůrcům měnových a fiskálních politik.

Růstem zadlužení a mírou zadlužení jednotlivých sektorů ekonomik různých zemí v době nedávno minulé zahýbaly nemovitosti. Alespoň to konstatuje zpráva McKinsey Global Institute – Dluh a snižování míry zadlužení: Globální úvěrová bublina a její ekonomické důsledky (Debt and deleveraging: The global credit bubble and its economic consequences).  

Když rostoucí ceny posilují objemy úvěrů

Trend rostoucího zadlužování se v reálné ekonomice odrážel mimo jiné v oblasti nemovitostí. Rostoucí ceny nemovitostí pak byly jak příčinou, tak důsledkem zvýšeného půjčování. Jak rostla cena nemovitostí, kupci si půjčovali více, aby si je koupili, a proto tlačili ceny výše. Půjčování posilovala pozitivní zpětná vazba mezi hodnotou aktiv a dostupností úvěru, kupříkladu prostřednictvím mechanismu stanovení výše úvěru na základě poměru úvěru k tržní hodnotě (LTV).

Rostoucí index cen nemovitostí vzrůstající zadlužení domácností měřené poměrem dluhu domácností k majetku zakrýval, tento poměr se v letech před krizí jevil jako stabilní. Když nastala krize, začalo se ukazovat, že udržitelnost zadlužení v ekonomice může být maskována zhodnocením cen aktiv (cenové bublině). Rostoucí ceny nemovitostí a ceny na kapitálových trzích tak zvýšení zadlužení domácností vlastně maskovaly. Poměr dluhu domácností k aktivům se v letech před krizí pak jevil jako zdánlivě stabilní. Pokud je dluh domácnosti měřen relativně k disponibilnímu příjmu, je zřejmý nárůst ve většině zemí, německé a japonské domácnosti jsou výjimkou.

^REKLAMA

V téměř všech vyspělých ekonomikách domácnosti od roku 2000 své zadlužení zvyšovaly. Největší úroveň zadlužení domácností vykazují Spojené státy, Kanada a Švýcarsko. Největší podíl na celkovém dluhu ekonomiky má sektor domácností v USA. Vyšší zadlužení švýcarských domácností je výsledek místního daňového systému motivujícímu k investování do nemovitostí. I kanadské domácnosti v posledních letech dosáhly vyšších úrovní zadlužení. Výjimkou v tomto směry byly domácnosti v Německu a Japonsku, které v poměru k HDP úrovně zadlužení snižovaly. Že by čistě jen náhodou právě v těchto zemích nemovitosti neprocházely v diskutovaném období růstem cen?

Navzdory nízkým úrokovým sazbám se i v letech před krizí platby dluhové služby ze domácností v poměru k disponibilnímu příjmu zvýšily. Uvnitř sektoru domácností existují některé případy vysoce zadlužených dlužníků, kteří budou nuceni své zadlužení snižovat. Ve Španělsku je problém násoben tím, že roste zadlužení nejchudších domácností. Nízkopříjmové domácnosti mají malé nebo žádné úspory, a tak je zde vyšší pravděpodobnost bankrotu.

Problémy malých zemí s velkými dluhy

Island prošel obdobím, kdy zde mezi rokem 2000 a 2008 vzrostl celkový dluh k HDP o více než 900 % a dosáhl překvapujících 1189 %. Dluh islandského finančního sektoru dosáhl 580 % HDP (expanze islandských bank, kdy tři největší banky nahromadily aktiva v hodnotě 14násobku HDP). Svou expanzi dluhu banky financovaly sbíráním investic na mezinárodních trzích, v letech 2004 až 2008 vysokými úrokovými sazbami lákaly depozita zahraničních investorů.

Zadlužení ekonomiky Islandu zvyšovaly i domácnosti a nefinančních podniky, jejich celkový dluh k HDP se v průběhu osmi let zvýšil o 332 procentních bodů. Když v roce 2008 vrcholila globální finanční krize, zdroje, které financovaly islandské závazky, vyschly, což vedlo k neschopnosti hradit krátkodobé dluhy. Islandská měna prudce spadla, ceny aktiv zkolabovaly, ekonomika vstoupila do těžké krize. Mnoho dlužníků postihl pokles příjmů, díky čemuž se stali nesolventními a neschopnými dále obsluhovat své dluhy. Míra soukromých islandských dluhů je z pohledu historie finančních krizí nebývalých rozměrů, důsledky tam budou po nějaký čas pociťovány.

^REKLAMA

Podobným případem malé země s velkými dluhy je Irsko. Po roce 2001 prošlo Irsko úvěrovým boomem, chtělo se stát středem mezinárodních finančních služeb. Irská vláda nabízela daňové úlevy k nalákání zahraničních firem nabízejících finanční služby, což přitáhlo velké množství zahraničního kapitálu. Celkové irské dluhy se mezi 2001 a 2008 vůči HDP více než zdvojnásobily na více než 700 procent. Více než polovinu celkových dluhů (421 procent HDP) představovaly dluhy finančního sektoru. V době přílivu cizího kapitálu zažila země nemovitostní boom a od roku 2008 představovaly nemovitosti 61 % irského nesplaceného domácího úvěru. Důsledky finanční krize v roce 2008 zapříčinily prudký propad cen aktiv, ekonomiku uvrhly do hluboké recese.

Finanční sektor jako nositel levných úvěrů

Od 2000 se zadlužení finančních institucí v poměru k HDP napříč zeměmi s výjimkou Japonska zvyšovalo. Největším přírůstkem dluhu finančního sektoru v poměru k HDP vyniká Velká Británie a Španělsko. Tento přírůstek odráží rapidní růst finančního sektoru v těchto ekonomikách, podobě jako odklon od tradičních forem bankovnictví.

I když ve finančním sektoru docházelo k nárůstu zadlužení, celková míra zadlužení finančního sektoru měřena podílem čistých aktiv ke jmění mírně rostla nebo se snižovala. Navzdory tomu však zůstala relativní stabilita celkového finančního sektoru zachována. Podpořily to rekordní zisky finančních institucí, umožňující výdělky využít ke zvyšování základního jmění, a sekuritizace, která umožnila vyvést úvěry z bankovních bilancí. Situaci také vylepšuje spoléhání se na agresivní formy financování krátkodobými zdroji.

Když je realitní trh popoháněn levnými úvěry

Od roku 2007 byly bankovní půjčky pro rezidenční hypotéky ekvivalentem 81 procent HDP v UK a 73 procent HDP v USA. Tato čísla uvažují jak hypotéky sekuritizované, tak hypotéky držené v bankovních bilancích. Pro srovnání zpráva McKinsey Global Institute uvádí, že bankovní půjčky poskytnuté k podnikání byly ekvivalentem 46 procent HDP v UK a 36 procent HDP v USA. V obecné rovině je v evropských zemích hypoteční úvěrování menších rozměrů, v Německu je půjčování podnikání ekvivalentem 51 procent HDP, zatímco hypotéční půjčování je pouze 35 procent.

^REKLAMA

Zpráva McKinsey Global Institute to uzavírá nějak takto: „Rozsah realitní bubliny napříč mnoha zeměmi je možná větší, než je chápáno, a snižování zadlužení v tomto sektorů může v budoucnosti vyžadovat bližší sledování.“

Všeobecná míra zadlužení nefinančních podniků, měřená poměrem dluhu k vlastnímu jmění, díky rostoucím ziskům v předkrizových letech ve většině zemí klesala, případně byla stabilní. Výjimkou byl ovšem sektor komerčních nemovitostí. Rostoucí ceny nemovitostí představovaly zhodnocující se aktivum, financování tohoto podnikání rovněž posilovala kladná zpětná vazba mezi hodnotou aktiv a dostupností úvěru. Agresivní financování, finanční páka a míra zadlužení udržitelná jen při zachování trendu rostoucích cen nemovitostí se stala časovanou bombou.

Růstem zadlužení a mírou zadlužení jednotlivých sektorů ekonomik různých zemí v době nedávno minulé zahýbaly nemovitosti. Snižováním zadlužení a změna míry zadlužení v jednotlivých sektorech ekonomiky znamená pro budoucí vývoj velkou neznámou. Prostředí přísnějšího a nákladnějšího úvěru bude měnit uskutečnitelnost některých obchodních modelů a atraktivnost jistých typů investic.

Zdroj: Debt and deleveraging: The global credit bubble and its economic consequences, zpráva McKinsey Global Institute