Investice do nemovitostí rostou. Je čas se přidat?

Hlavním hybatelem rostoucí aktivity nemovitostního trhu jsou jednak lokální „oportunističtí“ investoři a pak především německé otevřené nemovitostní fondy. Tyto fondy zaznamenávají pozitivní čistý příliv kapitálu od podílníků již od listopadu 2009 a tento příliv v prvních třech měsících letošního roku výrazně akceleroval na 3.2 mld. EUR (3.7% nárůst celkových aktiv za jedno  čtvrtletí). Co to jsou otevřené nemovitostní fondy proč jsou například v Německu tak populární? Je nyní dobrá doba pro investici do realitních fondů?

1.  Aktuální dění v segmentu komerčních nemovitostí v Evropě

Kromě výše popsaného vývoje objemu investic do nemovitostí je stejně nebo více důležité sledovat vlastní kondici nájemního trhu. Nájemní trhy komerčních realit v Evropě se po razantních propadech v době krize nyní postupně stabilizují. Poslední data ukazují, že zatímco v Praze bylo nabízené nájemné u kvalitních kancelářských prostor ve srovnání s minulým  čtvrtletím stabilní, v hlavních městech EU 15 již v průměru o 1,1% rostlo. Proti tomu např. problematické trhy v Budapešti nebo v Bukurešti budou na své dno ještě několik čtvrtletí čekat. Celkově kancelářské trhy v Praze i v EU 15 zažily od vrcholu ve třetím čtvrtletí 2008 na dno přibližně stejný pokles nájemného o 8,7% resp. 9,4%.

Tyto údaje o vývoji nájemného ale platí především pro nově obsazované kancelářské plochy. Existující kanceláře s dlouhodobými smlouvami nemusely doposud žádný pokles zaznamenat a v případě, že do doby přejednání smlouvy dojde k opětovnému nárůstu “tržních” nájmů, nemusí tento pokles zaznamenat vůbec. V opačném případě pak bude docházet k „opožděnému“ (ale mírnějšímu) poklesu nájmů. Takovýto pokles by již měl být zahrnut v aktuálním ocenění jednotlivých aktiv. Při pohledu na aktuální situaci v nabídce a poptávce je přitom pražský kancelářský trh ve střední Evropě jeden ze zdravějších. Kvůli výraznému omezení výstavby v době krize je zde pravděpodobnost spíše dřívějšího růstu nájmů, než komunita realitních investorů očekává. Zatímco součet aktuálně volné a rozestavěné plochy je na úrovni 16% (nájemné je stabilní okolo úrovně 8% neobsazenosti), poptávka loni dosáhla 6% celkové plochy a letos by měla při 1,8% růstu HDP mírně růst. V našem základním scénáři by se tak měla výše nájemného v Praze v roce 2010 stabilizovat s potenciálem mírného růstu ke konci roku.

Hlavními riziky pro trh komerčních nemovitostí jsou rychlost oživení poptávky po pronájmech a pak také stále velmi vysoký podíl úvěrů zajištěných nemovitostmi. Pokud by došlo v našem regionu k podobné fiskální restrikci, jaká nyní hrozí v zemích tzv. PIIGS, byl by dopad na poptávku znatelný. U nás se ale aktuálně hovoří o snížení deficitu rozpočtu k HDP v řádu jednoho procenta při předpokládaném růstu ekonomiky o 1,8%, zatímco v Řecku je plánováno snižování deficitu až o 5% při pokračující recesi. Efekt ústupu vládních institucí z kancelářského trhu je vidět například v Budapešti (21% neobsazenost kanceláří), kde ale již byla velká  část fiskální konsolidace provedena. Komerční realitní úvěry podle dostupných informací v Evropě mají s přibližně 12% asi dvojnásobný podíl na celkových úvěrech, než je dlouhodobý průměr. Pokud by proti našemu očekávání došlo k obnovení poklesu příjmů z nájemného, objevilo by tak se na trhu pravděpodobně množství prodejů nemovitostí s negativním dopadem na jejich ocenění. 

Z dlouhodobého pohledu je středoevropský trh kanceláří jako celek atraktivní. Zatímco v největších hospodářských centrech typu Paříže připadá na jednoho obyvatele okolo dvaceti metrů  čtverečních moderních kancelářských ploch a v regionálních západoevropských centrech typu Vídně nebo Madridu je to mezi  čtyřmi a šesti metry, Praha je zatím na úrovni 2,2 metru na hlavu. Dlouhodobé problémy s neobsazeností tak u nás podle všeho nehrozí.

^REKLAMA

2. Otevřené nemovitostní fondy a jejich výkonnost

Otevřené nemovitostní fondy jsou podílové fondy s většinou aktiv investovaných přímo do držení komerčních nemovitostí. V Německu a dnes již některé i u nás jsou otevřené pro drobné investory. Nemovitosti jsou tak v Německu drobným investorům nabízeny jako samostatná třída investic již od roku 1959 a nyní mají s 90 mld. EUR asi 13,2% podíl na celkovém objemu investic ve všech podílových fondech v Německu. Proti tomu v ČR je tato třída aktiv jako součást portfolií drobných investorů zatím na úplném začátku a tvoří přibližně jedno procento aktiv spravovaných v podílových fondech.

Při pohledu na výkonnost německých otevřených realitních fondů je vidět, že jejich hodnota roste poměrně pravidelně v souladu s příjmy z nájemného. Pět největších ‘GOEF‘ vykázalo (při započítání dividend) za posledních devět let průměrný výnos 3,95%. Zatímco v posledních třech letech byl podle našich výpočtů výnos 3,69%, v době realitního boomu (2001-2006) byl růst 4,09%. Aktuálně je pak meziroční růst na úrovni 2,25%. Dlouhodobá výkonnost těchto otevřených realitních fondů je tak obvykle nad úrovní fondů peněžního trhu. Na druhou stranu likvidita nemovitostních fondů je z podstaty nižší. Co se týče rizikovosti a výnosu realitní fondy nelze srovnávat s mnohem rizikovější ale také potenciálně výrazně výnosnější investicí do akcií. Samozřejmě, že tento vzorek ukazuje fondy z velmi stabilního německého realitního trhu, který ale také nenabízí příliš příležitostí k nadprůměrným výnosům. U fondů zaměřených na středoevropský region lze při pohledu na rozdíl ve výnosech z nájemného (5% až 6% v EU 15 versus 7% až 9% v CE4) až o dvě procenta vyšší roční výkonnost, ale také vzhledem ke stále se rozvíjejícímu trhu (a tedy vyššímu podílu rozestavěnosti) i vyšší volatilitu.

Pravidelné výnosy z nájemného, volatilní tržní cena nemovitostí

Výnos nemovitostních fondů v zásadě se skládá ze tří složek. Nejstabilnější složkou výnosu jsou příjmy z nájemného, které zaručují každoroční pravidelný příjem fondu. Zde mluvíme o výnosu z nájemného, což je poměr ročního nájemného k hodnotě realitních aktiv. Čisté výnosy z nájemného se typicky pohybují mezi 5% a 9% v závislosti na kvalitě nemovitosti a na regionu. Velké nemovitostní fondy většinou investují do prvotřídních aktiv v centrech měst a se silnými nájemníky. Délky nájemních smluv u takovýchto budov se pak pohybují od tří do deseti let a nájemné je obvykle indexováno k inflaci s pevně danými termíny přejednání smluv. Po loňském poklesu cen nemovitostí jsou již výnosy z nájemného (při akvizici) na atraktivních úrovních ve srovnání s dluhopisy. Čistý výnos z nájemného v Londýnské City nyní dosahuje 5,5%, což je 1,8% nad desetiletým státním dluhopisem. Dlouhodobě je přitom tento rozdíl v průměru jen 0,75%. V ČR pak prvotřídní kancelářské nemovitosti s nájmy uzavíranými v EUR nabízí výnos 7,0% až 7,5%, což je více než 3% nad výnosem českého desetiletého vládního eurodluhopisu. 

^REKLAMA

Další složkou výnosu jsou pohyby v tržní hodnotě nemovitostí, kdy se každá nemovitost zpravidla přeceňuje jednou ročně při výročí její koupě. Tržní hodnotu nemovitosti ovlivňují jednak očekávané budoucí příjmy z nájemného, ale pak také např. možnosti financování a další tržní faktory. Tato složka logicky v průběhu krize klesala a snižovala tak nemovitostním fondům výkonnost, kterou jinak dosahovaly díky nájemnému. Na začátku popsaná výrazně rostoucí poptávka po komerčních nemovitostech nyní ukazuje na potenciální obrat trendu. Posledním velmi individuálním faktorem ovlivňujícím výkonnost nemovitostního fondu je způsob jeho financování (tj. podíl dluhů na celkových aktivech) a podíl jeho prostředků umístěný mimo nemovitosti. Každý fond potřebuje držet část aktiv v likvidních prostředcích typu peněžních fondů, dluhopisů nebo i akcií, aby mohl uspokojit požadavky na výplatu podílů. Použitím dluhu na nákup aktiv pak fond zvyšuje celkový objem aktiv a tím i potenciální výnos, ale samozřejmě i zvyšuje rizikovost fondu. Celkově při předpokladu stabilní ceny nemovitostí realitní fondy obvykle dosahují o něco nižší výnos, než jsou výnosy z nájemného (např. zmíněná asi 4% oproti 5% až 6% výnosu z nájemného v Německu).

Závěr

Celkově se podle posledních trendů na realitním trhu i podle údajů z širší ekonomiky jeví nájemní i investiční realitní trhy v Evropě poblíž dna. Výnosy z nájemného jsou ve srovnání jinými druhy investic na ‘bezpečné’ straně spektra atraktivní a nájemné začíná velmi pozvolna růst. Rizika jako i u většiny alternativních investic leží ve vývoji fiskální situace některých států EU, která v krajně nepříznivém scénáři mohou mít jedno až dvouciferný dopad na výkonnost realitních fondů. Spíše lze ale očekávat pozvolné oživení s možným pozitivním překvapením v regionu střední Evropy díky výrazně omezené developerské aktivitě. Celková plocha moderních kancelářských ploch na obyvatele je zde stále na polovině západní Evropy. V případě jednotlivých fondů je obtížné přesně odhadovat např. zpožděný efekt loňského poklesu tržních nájmů na výnosy z nájemného, zatímco ocenění portfolií by již mělo být konzervativně nastaveno.